La forte décote de SCBSM passée à la loupe

Au 31 décembre 2011, l’Actif  Net Réévalué (ANR) de reconstitution de la foncière SCCBSM atteint 8,57 euros par action contre 8,21 euros au 30 juin 2011. SCBSM enregistre ainsi son 5ème semestre consécutif de hausse de son ANR par action. Sur la base du dernier cours de clôture (3,42 euros), la décote est supérieure à 60% ; un niveau très nettement supérieur à la plupart des autres sociétés foncières cotées à Paris. Cette décote est moindre si on se réfère à l’actif net de liquidation qui était de 6,90 euros au 30 juin dernier, mais elle reste supérieure à 50%.

Ce n’est pas du côté de la liquidité du titre qu’il faut chercher l’explication de cette décote. Celle-ci s’est accrue en 2011 avec près de 10 000 titres échangés quotidiennement. Ce n’est pas énorme, mais sensiblement mieux que plusieurs des SIIC cotées à Paris. Surtout si on ramène ces transactions à la capitalisation boursière de SCCBSM. Cette taille modeste -44 millions d’euros de valorisation en Bourse- apparaît elle-même comme l’un des principaux facteurs de décote du titre. Ce que ne compense pas totalement l’éclatement du capital dont les dirigeants détiennent  39,5 % aux côtés de quatre sociétés financières dont la participation globale est de 42,5 %, laissant subsister un appréciable « flottant », la part effectivement susceptible de faire l’objet de transactions régulières qui représente 18 %.du total.

L’importance de la décote est alimentée par un endettement bien supérieur à moyenne du secteur quoi que SCBSM, menant une politique active d’arbitrage de son patrimoine, ait ramené son ratio d’endettement rapporté à la valeur de son patrimoine (« Loan to value »)  à 54,2 % contre 56,2 % au 30 juin 2011. Le corollaire de ces arbitrages réside dans la baisse des loyers encaissés revenus de 11,5 millions à 9,5 millions d’euros. Toutefois ces arbitrages améliorent le profil de patrimoine avec des acquisitions de bureaux à Paris qui tranchent avec un portefeuille immobilier diffus répartis entre bureaux et commerces en région. La société elle-même distingue au sein de son patrimoine des actifs dits « value added », qui nécessitent la mise en œuvre d’une stratégie de création de valeur : commercialisation des espaces vacants, repositionnement des immeubles, rénovations, etc. Il est à noter que tous ces actifs sont des commerces.

La dette de SCBSM a donné lieu à la consolidation à long terme de deux emprunts arrivant à échéance en 2012 à hauteur de 14,2 M€. La société n’a désormais plus d’échéance financière majeure avant 2014. Par cette opération, la société a significativement augmenté la maturité moyenne de ses financements (4,6 ans à fin décembre contre 3,9 ans à fin juin) et sécurisé ses ressources face à tout risque de resserrement du marché du crédit.

Mais la principale explication de la décote de la SCCBSM tient à l’absence de dividende, ce qui la distingue de ses pairs dont les actions offrent des rendements supérieurs à la moyenne des actions cotées à la Bourse de Paris. En effet bien que les comptes consolidés présentent un bénéfice semestriel de 7 millions d’euros contre 6,8 millions un an plus tôt, les comptes sociaux sont restés dans le rouge lors du dernier exercice à hauteur de 3,5 millions d’euros empêchant toute distribution.

Enfin si on retient que la décote est une manifestation de décote du marché à l’égard d’une société, on peut faire le parallèle avec les obligations que SCBSM a émis en 2010. Ces obligation rémunérées avec un coupon de 8 % pour une échéance à 4 ans et 8 mois se négocient à 104 % du nominal. Ce qui leur confère un rendement de 7,7 %. Cette exigence des investisseurs apparaît comme une prime au rendement des obligations d’Unibail de maturité proche qui offrent un rendement actuariel inférieur à 3,5 %.

A propos de SCBSM
SCBSM est une foncière cotée sur NYSE Euronext à Paris depuis novembre 2006. Elle dispose du statut de transparence fiscale des sociétés d’investissement immobilier cotées. Le patrimoine immobilier du Groupe, hors projets en développement, s’élève au 31 décembre 2011 à 260 M€. Il composé pour 2/3 de commerces et 1/3 de bureaux
Au cours de 3,42 euros, le 13 mars 2012, la capitalisation boursière de SCBSM ressort à 44,06 millions d’euros.

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