Le secteur des sociétés foncières de la Bourse de Paris est en ébullition depuis que les analystes de Société Générale ont sorti leur dernière étude, le 16 octobre dernier. Dans un environnement marqué par l’orientation négative des transactions locatives et du marché de l’investissement qui conduit à privilégier les actifs de bureaux de qualité situés dans les meilleurs quartiers d’Île-de-France, l’équipe de Michel Varlaado s’est attachée à un catalyseur particulier : le sort de Gecina.
Après la liquidation de deux sociétés espagnoles rassemblant les intérêts de Messieurs Rivero et Soler détenant 31 % de son capital, cette société d’investissement immobilier cotée (SIIC) n’échappe pas à la spéculation. Les analystes de SG évoquent trois scénarios qui vont d’une prise de contrôle par l’Espagnol Metrovacesa qui détient déjà 27 % de son capital – le pire des scénarios selon ces analystes – à celui d’un statu quo temporaire marqué par la reprise des titres Gecina par les créanciers de Rivero et Soler. Mais la solution qui aurait le plus de sens aux yeux de SG serait un rapprochement avec Foncière des Régions en raison de la grande complémentarité des patrimoines de ces deux SIIC.
FDR est actuellement la plus rentable des deux foncières en termes de cash-flow mais souffre d’une plus grande volatilité de sa valeur d’actif net réévalué en raison d’un endettement plus fort (LTV de FDR de 49 % pour une LTV de 37 % pour Gecina). FDR a achevé sa tertiarisation alors que Gecina est encore investie à hauteur de 30 % dans des actifs résidentiels. Ce qui diminue ses marges de manœuvre mais lui confère un potentiel d’amélioration de sa rentabilité plus fort que pour sa concurrente.
Les analystes de SG ont travaillé sur la reprise de la participation de Soler et Rivero, voire de la totalité des actions Gecina par FDR. Deux risques entravent ce rapprochement. La dilution de l’actionnaire qui contrôle FDR dans le cas d’une pure offre d’échange contrarie une offre de ce type. De même qu’une OPA en cash qui conduirait à un endettement à hauteur de 70 % du patrimoine pour FDR. C’st pourquoi une offre mixte (70 % en cash et 30 % en titres) semble la plus appropriée aux analystes de SG. Comme cette opération n’aurait pas immédiatement un effet relutif sur le cash-flow par action du nouvel ensemble, SG ne prévoit qu’un prix d’offre de 80 euros, qui a été rapidement franchi à la suite de la publication de l’étude. Comme souvent lorsque le marché adhère à un scénario de rapprochement, il s’emballe un peu.
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