Vous préférez le papier d’Unibail-Rodamco ou les OAT ?

aerovilleRetour sur l’émission obligataire d’Unibail-Rodamco

Les ORNANE émises par la foncière ne porteront officiellement pas d’intérêt. Une lecture approfondie du prospectus d’émission permet toutefois de comprendre que les porteurs de ces obligations bénéficieront partiellement des dividendes versés aux actions.

Unibail-Rodamco a annoncé mercredi avoir placé avec succès son émission de 500 millions d’euros en obligations à option de Remboursement en Numéraire et /ou en Actions Nouvelles et/ou Existantes (ORNANE).

Ces obligations remboursables en action à échéance de 7 ans émises par Unibail-Rodamco ne porteront pas intérêt. Elles seront remboursées en totalité le 1er juillet 2021 par remboursement au pair. 1 735 749 obligations étaient offertes, soit un montant nominal unitaire de 288,06 euros, faisant apparaître une prime de 37,5 % par rapport au cours de référence des actions d’Unibail-Rodamco correspondant à la moyenne pondérée par les volumes des cours des actions Unibail-Rodamco constatés sur Euronext depuis l’annonce de la transaction jusqu’au moment de la fixation des conditions définitives des obligations. Les obligations ont été émises au pair, soit 288,06 euros par obligation, payable en une seule fois à la date de règlement-livraison des obligations.

Pourquoi donc investir dans ces obligations ? Si on croit que l’action Unibail-Rodamco vaudra 288,06 euros dans 7 ans, il semble plus raisonnable d’acheter des actions qui permettent de recevoir un dividende conférant un rendement élevé à l’action. Un dividende de 8,90 euros a été détaché le 12 mai dernier, offrant un rendement de 4,3 % sur la base du cours coté mercredi soir (207,45 euros). D’autant que la société est confiante sur ses résultats futurs.

Selon le prospectus d’émission, Unibail-Rodamco explique que « Les perspectives à moyen terme proviennent du Business Plan à 5 ans du Groupe qui repose sur des hypothèses d’indexation, de gains locatifs, de cessions d’actifs de l’ordre de 3,5 milliards d’euros, de livraisons de projets de développement, du coût de la dette et de la fiscalité, dont les variations peuvent impacter le taux de croissance d’une année sur l’autre. A ce jour, sur la base de son Business Plan, le Groupe prévoit un taux moyen de croissance annuel de son résultat net récurrent par action compris entre +5% et +7% pour les cinq prochaines années ». Les actionnaires devraient en profiter puis la société réaffirme que « la politique actuelle d’Unibail-Rodamco est de distribuer entre 85% et 95% du résultat net récurrent de l’exercice ».

Il faut une lecture fastidieuse du long prospectus d’émission pour comprendre que les obligataires profiteront eux aussi de ces dividendes. Au moins partiellement. Car tout dividende annuel de plus de deux euros par action entraînera un ajustement du prix de remboursement ou de conversion des titres obligataires.

En retenant l’hypothèse de 5 % de progression du dividende, le montant en jeu sera de 70 euros sur 7 ans (6,90 euros en progrès de 5 % tous les ans). Il y aura donc normalement bien une rémunération in fine de ces obligations. 70 euros de rémunération pour 7 années cela procure à ces titres un rendement actuariel de 1,15 %. Ce rendement est à comparer à celui de l’OAT à 7 ans qui ressort aujourd’hui à 1,08 %. La prime est donc extrêmement contenue à 0,07 % par an !

Alors vous préférez encore l’emprunt d’Etat notés « AA+ » par S&P qui assortit sa note d’une perspective certes négative mais qui est de trois crans au-dessus du « A » de la note d’Unibail-Rodamco par cette même agence ? A voir ! Dans le cas de l’Etat français, la gestion du passif (la dette) est un problème récurrent qui concentre toutes ses marges de manœuvre, tandis que la foncière spécialisée dans les commerces pourra se consacrer sur la gestion active de son développement. Et peut-être réserver de bonnes surprises avec une progression de son résultat dans le haut de la fourchette de son business plan, à 7 % accroissant d’autant la rémunération de ses actions et de ses ORNANE. En attendant en se finançant à 1,07 % et en acquérant des actifs offrant un rendement immobilier de plus de 6 %, Unibail-Rodamco aurait bien tort de ne pas s’endetter davantage pour créer de la richesse.

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