Laurent Saint Aubin, gestionnaire actions spécialiste de l’immobilier européen chez Sofidy, revient sur certaines des conclusions de la dernière étude du Haut Conseil De Stabilité Financière. Elles ne prennent pas suffisamment en compte, selon lui, la dynamique des stratégies « value added » mises en œuvre par les foncières cotées qui, en restructurant les actifs immobiliers, permettent d’augmenter les loyers de manière significative.
Dans sa dernière étude, le Haut Conseil de Stabilité Financière indique que « l’immobilier commercial français dans son ensemble pourrait présenter une surévaluation, dans une fourchette de 15%-20%, avec des chiffres proches de 30% pour certains segments tels que les bureaux parisiens ».
Rentabilité locative de l’immobilier commercial – L’étude se fonde sur l’observation de la rentabilité locative de l’immobilier commercial qui serait la plus basse parmi un panel de pays de la zone euro. Elle s’intéresse également à l’écart de cette rentabilité par rapport à sa moyenne long terme et met en avant également que « les taux ne peuvent baisser indéfiniment, si bien que ce soutien à des valorisations croissantes n’est pas pérenne ». Pour notre part, nous privilégions une analyse dynamique et axée sur les foncières cotées qui poursuivent une stratégie « value added » recherchant des actifs à retravailler, soit en termes de matière locative, soit de transformation immobilière. Il nous paraît donc intéressant de relever plusieurs points de l’étude, dont nous ne partageons pas totalement les conclusions.
La dynamique des stratégies « value added » – Sur la dynamique, si les taux d’intérêt ne peuvent baisser indéfiniment, on constatera néanmoins en 2016 une nouvelle année de baisse sensible des coûts de financement moyens et une élévation de la duration de la dette à taux fixe sous l’effet d’une gestion active des passifs, en particulier grâce à des émissions obligataires qui favorisent les plus grands acteurs. Le spread devrait donc continuer de croître. D’autre part, il est clair que la politique de rachat de dettes menée par la Banque Centrale Européenne perdurera tant que la reprise économique ne sera pas installée durablement en Europe. Si cela arrive, le moteur des loyers, atone pour l’instant, devrait redémarrer avec un effet positif sur les rentabilités locatives.
Par ailleurs, dans un environnement économique constant, la stratégie « value added » des foncières cotées, stratégie qui vise à restructurer des actifs immobiliers, permet d’augmenter les loyers de manière significative. De plus de 25%, selon nous, entre l’état locatif initial de l’immeuble #cloud.paris acheté par la Société Foncière Lyonnaise en 2004 et le niveau économique des relocations de 2016 après restructuration de l’immeuble. De même, après une lourde restructuration, l’immeuble PSA acheté par Gecina en 2015 devrait être proposé à la location en 2019-2020 avec un taux de rentabilité interne supérieur à 7% selon la société.
Profondeur du marché des bureaux en Europe continentale – Sur la surévaluation particulière du segment des bureaux parisiens relevée par l’étude, cette dernière fait fi à notre sens de la profondeur sans égale de ce marché en Europe continentale qui justifie des valeurs plus élevées. Cette évolution est marquée du côté des locataires par une évolution sensible de la typologie des preneurs. L’exemple de BlaBlaCar et de Facebook, deux sociétés emblématiques de l’économie « numérique », qui acceptent de payer les loyers les plus élevés du marché dans l’immeuble #cloud est de notre point de vue encourageant.
Enfin, nous considérons globalement que le marché français de l’immobilier commercial est dual, avec un segment Prime concentré pour l’essentiel sur le quartier central des affaires parisien et le quartier de la Part-Dieu à Lyon. Ces quartiers sont caractérisés par des vacances faibles et une bonne résistance des loyers. C’est sur ce segment où l’offre nouvelle est limitée que continuent de se concentrer les investisseurs professionnels qui d’ailleurs se désengagent régulièrement des segments non Prime. Un phénomène qui est particulièrement marqué pour les centres commerciaux.
A propos de Laurent Saint Aubin
Laurent Saint Aubin a débuté sa carrière en 1986 comme analyste financier à la Banque de l’Union Européenne avant de rejoindre la société de Bourse Ferri puis le CCF. Il a été ensuite Directeur Général d’ING France Securities en charge des activités de marché Actions à Paris, puis, à compter de 2006, responsable des activités de vente et de recherche sur l’immobilier coté au sein du groupe Aurel BGC. Membre de la SFAF, il a reçu en 2012 le trophée du meilleur analyste des sociétés d’investissement immobilier cotées (SIIC). Depuis 2014, il gère le FCP Sofidy Sélection 1, où il développe une gestion discrétionnaire visant à « surperformer, via une exposition aux actions du secteur immobilier de l’Union européenne, l’indicateur de référence FTSE EPRA/NAREIT Euro Zone Capped dividendes nets réinvestis ».
