Le résidentiel allemand continue de mener le bal

Pour Laurent Saint Aubin, gestionnaire actions spécialiste de l’immobilier européen chez Sofidy, et adepte du « stock-picking », le bilan des publications semestrielles des foncières européennes confirme deux tendances : la visibilité et l’attractivité de ces valeurs dans un environnement de taux bas, et un couple visibilité / croissance toujours favorable au résidentiel allemand.  

Si l’on tente une comparaison entre les grands secteurs, bureaux, commerces, et logements à la lumière de leurs derniers résultats semestriels, il en ressort :

Une croissance organique mesurée qui ressort, sur un an glissant, à +2,3 % en moyenne pour notre échantillon de huit foncières de commerce, +1 % pour notre échantillon de huit foncières de bureaux (ce qui marque le début d’une inflexion positive), et +3,7 % sur notre échantillon de cinq foncières exclusivement exposées au résidentiel en Allemagne. Le segment du bureau est certes le plus exposé à la conjoncture mais la durée moyenne des baux, supérieure à cinq ans, et la baisse des loyers économiques au cours des dernières années (qui vient juste de s’interrompre sur le segment Prime) en limitent l’impact instantané. Le résidentiel allemand bénéficie à plein par contre de revalorisations locatives permises par la réglementation et va continuer d’en tirer parti à coup sûr. Le couple visibilité / croissance est donc clairement favorable à ce segment. À noter que le principal travail immobilier des foncières cotées au cours des dernières années, qui consiste à travailler leurs actifs (extensions, rénovations, rotation des locataires pour les meilleurs centres commerciaux, travail lourd de restructuration sur des immeubles vidés à dessein pour les foncières de bureaux, programmes de cessions accrus sur les deux segments), nous paraît particulièrement pertinent dans ce cadre. Enfin, les foncières présentes sur des secteurs alternatifs qui représentent globalement 17 % de l’actif du fonds Sofidy Sélection 1 enregistrent des performances toujours clairement supérieures : nous en voulons pour preuve l’exemple de la plus grande foncière européenne de logistique, Segro, qui a publié une croissance de ses revenus locatifs de +3,9 % à périmètre constant dont +5,9 % au Royaume-Uni. 

La structure financière des meilleurs acteurs apparaît par contre similaire quels que soient les secteurs d’activité et se caractérise par un niveau d’endettement modéré avec un coût bas et sécurisé sur une longue période : Unibail a un niveau d’endettement qui représente 33 % de son Actif Net Réévalué, vs 37 % pour la foncière résidentielle Deutsche Wohnen et 29,4 % pour la première foncière de bureaux européenne Gecina. Les durations des dettes de ces trois acteurs se montent respectivement à 7,4 , 8 et 8,6 ans, tandis que leur coût moyen ressort respectivement à 1,4 % pour Unibail et Deutsche Wohnen, et 2,1 % pour Gecina (1,6 % pour la dette tirée).

Les progressions de valeur par action demeurent dynamiques avec une nette prime pour le segment Prime en bureau qui constitue la plus grande part du marché de l’investissement : l’ANR par action de Gecina a ainsi progressé de +15,1 % sur les six premiers mois, vs +6,3 % pour celui d’Unibail-Rodamco et +6 % pour Deutsche Wohnen. La prime de risque constatée par rapport à l’obligation d’État générique (10 ans allemand) est élevée (3,9 % pour Unibail-Rodamco, soit le niveau le plus important constaté sur les dix dernières années) et protectrice pour l’avenir.

A propos de Laurent Saint Aubin
Laurent Saint Aubin a débuté sa carrière en 1986 comme analyste financier à la Banque de l’Union Européenne avant de rejoindre la société de Bourse Ferri puis le CCF. Il a été ensuite Directeur Général d’ING France Securities en charge des activités de marché Actions à Paris, puis, à compter de 2006, responsable des activités de vente et de recherche sur l’immobilier coté au sein du groupe Aurel BGC. Membre de la SFAF, il a reçu en 2012 le trophée du meilleur analyste des sociétés d’investissement immobilier cotées (SIIC). Depuis 2014, il gère le FCP Sofidy Sélection 1, où il développe une gestion discrétionnaire visant à « surperformer, via une exposition aux actions du secteur immobilier de l’Union européenne, l’indicateur de référence FTSE EPRA/NAREIT Euro Zone Capped dividendes nets réinvestis ».

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