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OPCI : collecte et performance en retrait

Les OPCI grand public subissent un recul de leur collecte encore plus marqué au 3e qu’au 2e trimestre.  Par rapport à l’an dernier, le repli est de 60%. Côté performances, le bilan n’est guère plus positif. Mais la baisse reste limitée.

Les OPCI ne font pas mieux que les SCPI. En termes de collecte, la moisson du 3e trimestre (248 M€) s’affiche en recul de 25% par rapport au trimestre précédent. Quand les SCPI redressent la tête, avec un petit +15% sur la même période. En termes de performance, les OPCI sont toujours en repli sur un an glissant : -1,4%. Contre un rendement global d’encore 4,8% pour les véhicules SCPI.

Une collecte annuelle encore en progression

Après un 1er trimestre 2020 historique, avec une collecte en progression de 130%, les OPCI sont donc encore loin d’avoir retrouvé leur rythme de croissance d’avant-crise. Les 3 premiers mois de l’année permettent néanmoins encore à ces supports d’afficher, sur 9 mois glissants, une collecte nette en progression (+1,4%) par rapport à l’an dernier (1 847 M€). Mais le chiffre du seul 3e trimestre 2020 peut inquiéter. Il est en retrait de près de 60% par rapport au 3e trimestre 2019 (616 M€). Et s’avère être le plus mauvais trimestre enregistré par les OPCI depuis 2015…


Des résultats contrastés selon les sociétés de gestion

Si le recul est global, il n’est toutefois pas uniformément réparti entre tous les véhicules. Opcimmo, le leader du marché – avec plus de 8,6 Md€ d’encours – affiche par exemple une collecte en hausse par rapport au 2e trimestre (72,9 M€ vs 30,3 M€). On reste loin néanmoins du record du 1e trimestre (346,5 M€). D’autres OPCI sont aussi en rebond, par rapport au 2e trimestre. C’est le cas notamment d’AXA Selectiv’Immoservice, dont la collecte est multipliée par 3. Mais l’autre produit géré par AXA Reim, AXA Selectiv’Immo, subit une tendance inverse. Sa collecte trimestrielle fond de près de 90 M€ (19,3 M€ vs 110,2 M€). D’autres connaissent également des reculs. Comme Swisslife Dynapierre ou BNP Paribas Diversipierre, mais moins importants. Globalement, les leaders du marché, en collecte, restent en place. Avec, toujours, Amundi Immobilier en pole position.

Nouveau recul de la performance annualisée

Côté performance ou, plutôt, contre-performance, le bilan s’alourdit. Fin juin 2020, les OPCI étaient déjà  passés dans le rouge : ils affichaient une perte de -0,2% sur un an glissant. Fin septembre, le recul s’accentue. Il passe à -1,4%. On est loin des scores de l’an dernier. Fin septembre 2019, la performance des OPCI ressortait alors à +3,4%. C’est bien évidemment la poche immobilier coté détenue par les OPCI – dans des proportions plus ou moins importantes selon les véhicules – qui est en cause. L’indice Euronext IEIF SIIC France, qui mesure la performance des foncières cotées à Paris, avait déjà reculé de 32,4% sur le 1er semestre. Il a encore perdu 15% au cours du 3e… La bonne nouvelle, c’est que la reprise des marchés qui s’opère depuis quelques semaines va donc profiter aux OPCI. L’indice SIIC a déjà rebondi de 26% sur le mois écoulé[1]

Frédéric Tixier

[1] Au 17 novembre


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A propos de l’IEIF(i)

Créé en 1986, l’IEIF est un centre d’études, de recherche et de prospective indépendant spécialisé en immobilier. Son objectif est de soutenir les acteurs de l’immobilier et de l’investissement dans leur activité et leur réflexion stratégique, en leur proposant des études, notes d’analyses, synthèses et clubs de réflexion.
L’approche de l’IEIF intègre l’immobilier à la fois dans l’économie et dans l’allocation d’actifs. Elle est transversale, l’IEIF suivant à la fois les marchés (immobilier d’entreprise, logement), les fonds immobiliers (cotés : SIIC, REIT ; non cotés : SCPI, OPCI, FIA) et le financement.

A propos de l’ASPIM(i)

L’Association française des Sociétés de Placement Immobilier (ASPIM) représente et défend les intérêts de ses adhérents, les gestionnaires de fonds d’investissement alternatif (FIA) en immobilier (SCPI, OPCI et autres FIA « par objet »). Créée en 1975, l’ASPIM est une association à but non lucratif qui réunit tous les acteurs du métier de la gestion des fonds immobiliers non cotés. En France, au 31 décembre 2019, les FIA en immobilier représentaient une capitalisation totale de 231 milliards d’euros.

 (i) Information extraite d’un document officiel de la société

OPCI : la performance plus impactée que la collecte

Sur l’ensemble du 1er semestre 2020, les OPCI affichent une collecte en progression par rapport à l’an dernier. Ils font donc mieux, de ce point de vue, que les SCPI. Mais, côté performance, le bilan est moins positif. La faute à la poche foncières cotées…

Les OPCI ont eux aussi pâti de la période de confinement. Ces véhicules immobiliers s’étaient offerts un 1er trimestre 2020 historique, avec une collecte en progression de 130%. Une croissance stoppée nette par la crise sanitaire.

Forte chute du rythme de la collecte mensuelle

Alors que leur collecte mensuelle dépassait encore les 500 M€ en février et mars, « les souscriptions nettes ont chuté à 130 M€ en avril », constatent l’ASPIM et l’IEIF dans leur communiqué du 25 août dernier. En mai, les OPCI n’auront même collecté que 34 M€. Le mois de juin amorce, avec 168 M€, un semblant de reprise. Mais, au total, le second trimestre se termine avec un solde certes positif (332 M€), mais en retrait de 50% par rapport au second trimestre 2019. Un recul important, mais néanmoins inférieur à celui subi par les SCPI sur la même période (-60%). Surtout, les OPCI affichent un 1er semestre 2020 en progression. Avec une collecte de 1,6 Md€, ils progressent de 32% par rapport au 1er semestre 2019. Contre un repli, rappelons-le, de 20% pour les SCPI.


Contre-performance des OPCI

Côté performance, le bilan est moins positif. Alors que les SCPI, sur un an glissant à fin juin, rapportaient encore en moyenne 5,35%, les OPCI, eux, étaient passés dans le rouge : -0,2%. Cette contre-performance, mesurée par l’indice IEIF OPCI Grand Public, s’explique surtout par les résultats du 1er semestre 2020. L’indice des OPCI recule, sur cette période, de 2,6%. La faute, essentiellement, à la poche d’immobilier coté dont sont pourvus, dans des proportions plus ou moins importantes, la quasi-totalité des OPCI. Les foncières cotées ont, on le sait, à l’instar de l’ensemble des actions, été fortement corrigées durant la crise sanitaire. Même si certains sous-secteurs ont mieux tiré leur épingle du jeu (secteur résidentiel et logistique, notamment), le repli a été massif. L’indice Euronext IEIF SIIC France, par exemple, a reculé de 32,4% sur le 1er semestre…

Un 3e trimestre peu porteur

Compte tenu de la poursuite de la baisse des Bourses, au comportement de plus en plus erratique, il a peu de chances que la performance des OPCI se redresse au cours du 3e trimestre. En juillet, elle s’était toutefois reprise, avec un gain de 0,16%. Mais le recul de l’immobilier coté, qui s’est encore creusé depuis fin juin (-37,64% pour l’indice Euronext IEIF SIIC France au 4 septembre[1]) débouchera nécessairement sur un repli encore plus accentué pour les OPCI sur les 9 premiers mois de l’année. La collecte, elle, à l’instar de ce qu’anticipent les gestionnaires sur le segment des SCPI, pourrait fort bien se reprendre…

Frédéric Tixier

[1] Performance depuis le 1er janvier 2020


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A propos de l’IEIF(i)

Créé en 1986, l’IEIF est un centre d’études, de recherche et de prospective indépendant spécialisé en immobilier. Son objectif est de soutenir les acteurs de l’immobilier et de l’investissement dans leur activité et leur réflexion stratégique, en leur proposant des études, notes d’analyses, synthèses et clubs de réflexion.

L’approche de l’IEIF intègre l’immobilier à la fois dans l’économie et dans l’allocation d’actifs. Elle est transversale, l’IEIF suivant à la fois les marchés (immobilier d’entreprise, logement), les fonds immobiliers (cotés : SIIC, REIT ; non cotés : SCPI, OPCI, FIA) et le financement.

A propos de l’ASPIM(i)

L’Association française des Sociétés de Placement Immobilier (ASPIM) représente et défend les intérêts de ses adhérents, les gestionnaires de fonds d’investissement alternatif (FIA) en immobilier (SCPI, OPCI et autres FIA « par objet »). Créée en 1975, l’ASPIM est une association à but non lucratif qui réunit tous les acteurs du métier de la gestion des fonds immobiliers non cotés. En France, au 31 décembre 2019, les FIA en immobilier représentaient une capitalisation totale de 231 milliards d’euros.

 (i) Information extraite d’un document officiel de la société

Analyse de risque des véhicules immobiliers non cotés, première lecture

Les SCPI, comme tous les placements, n’échappent pas à la compression tendancielle des rendements», explique Stéphanie Galiègue dans son dernier commentaire sur l’industrie des fonds immobiliers[1]. En comparant leur couple rendement/risque aux autres placements immobiliers et financiers.

Parmi les nombreuses approches pour appréhender le risque d’un placement financier, la Value-at-Risk ou VaR est désormais largement utilisée. Mais la volatilité des performances reste un paramètre très courant pour quantifier le risque, car très accessible, notamment dans la communication vis à vis des investisseurs particuliers.

La volatilité : pour apprécier si le risque a été rémunéré par la performance

La volatilité est un indicateur mesurant l’ampleur des fluctuations d’une valeur et est calculée à partir de la variance des cours passés du titre considéré, en mesurant l’écart-type annualisé de la performance. Plus la volatilité est élevée, signifiant des variations fortes, plus l’actif correspondant est considéré comme risqué. Dans ce cas, c’est un indicateur de risque «ex-post» car calculé a posteriori sur des données passées. Les matrices rendement-risque, rapprochant performances et volatilités sur longue période permettent de positionner les différents placements les uns par rapport aux autres en distinguant pour un niveau de risque comparable, les niveaux de performances obtenus ou à niveaux de performances comparables, les placements qui se révèlent plus volatiles, donc plus risqués : c’est l’un des éléments pour apprécier si le risque a été rémunéré par la performance obtenue ou non.

L’immobilier : à mi-chemin entre les actions et les obligations

Cette analyse appliquée à la comparaison de l’immobilier avec les placements financiers confirme qu’en termes de couple rendement/risque, l’immobilier se positionne à mi-chemin entre les actions d’une part et les obligations d’autre part. Actif à la dynamique de prix complexe, l’immobilier partage en effet des caractéristiques avec les obligations : c’est un actif de rendement avec des flux de revenus prévisibles à long terme au travers des baux, mais aussi avec les actions : c’est un actif à revenu indexé sur l’inflation et, dans une certaine mesure, sur la croissance économique.

SCPI : une performance annuelle moyenne de 7,8% sur 15 ans

Les SCPI illustrent parfaitement cette configuration : par exemple, sur 15 ans , les SCPI présentent une performance annuelle moyenne de 7,8%, équivalente à celle des actions (8,1%), pour une volatilité de 3,6%, équivalente à celle des obligations (3,0%). Sur cette période, les SCPI sont, à risque comparable, plus performantes que les obligations d’une part et d’autre part, elles sont moins volatiles que les actions, avec une performance similaire. Pour affiner encore le propos, on peut distinguer les produits immobiliers selon leur orientation de gestion en précisant ainsi pour les SCPI, les résultats des SCPI Commerces et ceux des SCPI Bureaux, en considérant pour les premières un patrimoine immobilier composé d’au moins 70% de commerces et pour les secondes, d’au moins 70% de bureaux : on retrouve alors un comportement relatif de ces 2 segments analogue à celui de l’immobilier physique et à celui de l’immobilier coté : des écarts de performances et de volatilités dont les amplitudes sont variables selon la modalité immobilière (non coté, directe, cotée).


Les SCPI de commerces plus volatiles que les SCPI de bureaux

Ainsi les SCPI Commerces présentent une plus grande volatilité que les SCPI Bureaux, combinée à une performance plus importante sur cette période. A titre de comparaison, pour les foncières, les écarts sont plus marqués : surperformance et volatilité plus importantes pour les foncières Commerces vis-à-vis des foncières Bureaux (cette amplitude plus importante est liée à la nature des biens commerciaux considérés). Ainsi, le couple rendement-risque de l’immobilier est attractif sur toutes les périodes considérées, par rapport aux autres placements financiers et, au sein de la classe d’actifs immobiliers, les SCPI présentent en moyenne des performances robustes avec un niveau de volatilité généralement moindre que celui des autres modalités d’investissement immobilier.

SCPI : une prime de risque qui demeure à des niveaux historiquement élevés

Au-delà de cette considération des grandes tendances, le caractère non monolithique du secteur des SCPI que nous soulignons désormais régulièrement dans nos travaux doit être pris en compte pour une analyse de risque pertinente. Depuis Markowitz avec la Théorie Moderne du Portefeuille et sa formalisation dans le modèle d’évaluation des actifs financiers, il est entendu que la performance attendue par l’investisseur est fonction du surplus de rentabilité vis-à-vis d’un placement considéré comme sans risque. Le risque pris doit être rémunéré et cette rémunération du risque se formalise par la prime de risque. Autrement dit, par le surplus de rendement qu’un placement dit risqué délivre par rapport à un placement dit sans risque. Pour les SCPI, avec un taux de distribution moyen sur valeur de marché (DVM) des SCPI Immobilier d’entreprise de 4,35% à fin 2018, la prime de risque est de 364 points de base (bps), par rapport à l’OAT 10 ans, référence de taux sans risque. Compte tenu de l’environnement de taux d’intérêt bas, cette prime de risque est historiquement parmi les plus importantes, confirmée au-dessus des 350 bps depuis 5 ans, avec un plus haut en 2014 à 424 bps, lorsque le DVM moyen était encore au-dessus de 5%.


Les SCPI n’échappent pas à la compression tendancielle des rendements

Les SCPI, comme tous les placements, n’échappent pas à la compression tendancielle des rendements : depuis 40 ans, le régime auquel les placements sont tous soumis est celui d’une baisse régulière de l’indexation des flux de revenus. Tous les placements sont concernés dans leur composante rendement courant : les revenus locatifs, les dividendes en bourse, les coupons obligataires … Plusieurs forces modératrices sont en effet à l’œuvre parmi lesquelles la démographie, la baisse des gains de productivité, ou encore l’abondance d’épargne. En parallèle, de manière concomitante, les taux d’intérêt baissent, impliquant la baisse des facteurs d’actualisation. La combinaison de ces deux dynamiques a pour effet de comprimer les rendements. Pour les SCPI, on constate ainsi en moyenne, une baisse continue des revenus distribués, avec une légère progression du prix moyen des parts, entraînant la baisse des taux de distribution.


SCPI : une dispersion des rendements variable selon les catégories

Le point d’attention pour les SCPI est que derrière la moyenne, la répartition des DVM et donc des primes de risque n’est pas homogène, signifiant un niveau de risque distinct. Si les SCPI investies majoritairement en Bureaux présentent un niveau de distribution moyen de 4,2% en 2018, répartis dans une fourchette de 150 bps entre les extrêmes, les SCPI investies dans des secteurs thématiques (hôtellerie, résidences santé, résidences étudiantes, logistique, etc.), dites SCPI spécialisées, présentent un profil de répartition nettement plus concentré, dû essentiellement à la taille de l’échantillon (nombre limité de véhicule), avec une fourchette en 2018 de seulement 80 bps entre les extrêmes et un DVM moyen de 4,6%. A l’inverse, pour les SCPI diversifiées, la fourchette entre le DVM le plus faible et le DVM le plus élevé est de plus de 600 bps, montrant une dispersion extrêmement forte des niveaux de distribution, afin de rémunérer des niveaux de risque particulièrement hétérogènes.


Le niveau de distribution n’a pas d’impact sur la classe de risque Priips

Il convient de noter que le niveau de DVM n’a pas d’impact sur la classe de risque Priips des SCPI car la détermination de cette classe de risque s’appuie sur l’historique des performances totales (effet valorisation et effet dividende). Ainsi, en première lecture, on constate que le caractère non monolithique des SCPI s’illustre aussi par des niveaux de risque différenciés et que l’appréhension de ces risques doit se faire en considérant de multiples dimensions. De prochains articles rendront compte de nos travaux sur ces éléments d’analyse de risque des véhicules immobiliers non cotés….

A retenir

  1. Les SCPI, comme l’immobilier, se positionnent à mi-chemin, en termes de couple rendement/risque, entre obligations et actions
  2. Le couple rendement/risque des SCPI est, sur toutes les périodes analysées depuis 40 ans, plus attractif que celui des autres placements
  3. La prime de risque des SCPI demeure à des niveaux historiquement élevés
  4. La dispersion des rendements est variable selon les catégories de SCPI

Stéphanie Galiègue

[1] «L’immobilier d’investissement dans le monde » – IEIF – Octobre 2019


A propos de Stéphanie Galiègue

Stéphanie Galiègue est Directrice générale adjointe en charge de la Recherche et des Études de l’IEIF. Elle dispose de plus de 20 ans d’expérience en matière d’analyse de données, de performance et de risque pour le compte des investisseurs institutionnels dans le domaine de l’immobilier et de la finance. En 2005, Stéphanie Galiègue rejoint IPD France comme Directrice des Etudes et de la Recherche avant d’être promue Directrice générale adjointe quelques mois plus tard. En 2011, elle devient Directrice générale d’IPD France & Europe du Sud et Administratrice. Elle a débuté sa carrière chez Axa Investment Managers Paris en 1996, où elle a développé une expertise particulière en matière d’analyse de performance et de risque, avant de rejoindre CDC Ixis Asset Management en 1999. En 2001, elle est devenue chez Deloitte, responsable de la ligne de service Reporting et Attribution de performance dans le pôle dédié à l’assistance aux sociétés de gestion. Stéphanie Galiègue est diplômée d’HEC, majeure Finance et membre du Cercle des Femmes de l’Immobilier.

A propos de l’IEIF(i)

Créé en 1986, l’IEIF est un centre d’études, de recherche et de prospective indépendant spécialisé en immobilier. Son objectif est de soutenir les acteurs de l’immobilier et de l’investissement dans leur activité et leur réflexion stratégique, en leur proposant des études, notes d’analyses, synthèses et clubs de réflexion. L’approche de l’IEIF intègre l’immobilier à la fois dans l’économie et dans l’allocation d’actifs. Elle est transversale, l’IEIF suivant à la fois les marchés (immobilier d’entreprise, logement) et les fonds immobiliers (cotés : SIIC, REIT ; non cotés : SCPI, OPCI, autres FIA). L’IEIF compte aujourd’hui plus de 120 sociétés membres (2/3 d’investisseurs, 1/3 d’autres acteurs : promoteurs, banques, experts immobiliers, conseils en immobilier, etc.). Le patrimoine immobilier des membres investisseurs représente une valeur globale de près de 300 milliards d’euros. L’IEIF s’appuie sur une équipe de 20 personnes issues à la fois des mondes de la finance et de l’immobilier, dont 6 chercheurs associés. Il dispose de nombreuses bases de données économiques, financières et immobilières, dont certaines ont plus de 30 ans d’historique. 

(i) Cette information est extraite d’un document officiel de la société

[1] « L’immobilier d’investissement dans le monde » – IEIF – Septembre 2019.