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Le Portugal vient de mettre en place un régime analogue à celui des SIIC françaises. Ces nouvelles foncières ont vocation à rééquilibrer offre et demande locatives sur le marché résidentiel, en surchauffe depuis plusieurs années. Explications, avec Béatrice Guedj, directrice de la Recherche et de l’Innovation chez Swiss Life Asset Managers, et Senior Advisor à l’IEIF.

Le gouvernement portugais vient de mettre en place un régime analogue à celui des SIIC françaises. Dans quel objectif ?

Béatrice Guedj – 2019 marque un tournant majeur pour l’immobilier portugais. Depuis le 1er février dernier, le gouvernement a mis en place un régime dit « SIGI », effectivement analogue à celui des SIIC françaises et, plus généralement, à celui des REIT dans le monde. Le dispositif vise à faire émerger une offre privée de logements autour des bassins d’emplois, dont Lisbonne, afin de favoriser la croissance de l’économie portugaise. L’enjeu majeur, à court terme, est en réalité de maintenir une compétitivité-prix dans certaines branches du secteur extérieur, pour attirer, à moyen et long terme, plus d’investissements directs étrangers. Avec un coût unitaire du travail en moyenne de 11,5 euros, le Portugal est quasiment aussi compétitif que certaines économies de l’Est. Toutefois, la hausse des dépenses en logement que l’on a pu observer ces dernières années entame le revenu disponible, freine la consommation domestique des ménages, et donc pèse sur la croissance. En rééquilibrant, via l’émergence de nouveaux acteurs, l’offre et la demande locatives, le gouvernement espère modérer l’évolution du poste logement, et ainsi libérer du revenu et maintenir la compétitivité de l’économie portugaise.

Vous évoquez la hausse des prix du résidentiel au Portugal. Mais de quel ordre de grandeur parle-t-on ?

Béatrice Guedj – Aujourd’hui, les prix sont de quasiment 30% supérieurs à leur niveau de 2009 dans l’ancien, et de 15% dans le neuf. Cette dynamique ascendante des prix touche, depuis 2013, l’ensemble du territoire portugais. Elle est essentiellement liée à la demande des investisseurs étrangers. Un rapide calcul entre les transactions sur le marché résidentiel ancien et l’investissement direct en immobilier des non-résidents donne un taux de corrélation de 0,75 depuis 2009… En réalité, tout investisseur positionné sur le marché portugais depuis 2013, au lendemain de la crise de la dette souveraine, aura vu la valeur de son patrimoine augmenté de plus de 50% dans l’ancien et 29% dans le neuf. Sans surprise, c’est Lisbonne qui concentre l’essentiel des transactions (33%, contre 29% pour Porto). En moyenne, les prix y ont augmenté de plus de 23% sur un an, ce qui rend l’accession à la propriété quasi impossible pour un salarié moyen résident, mais également pour les jeunes talents du monde entier…


A qui va profiter la mise en place des REIT portugaises ?

Béatrice Guedj – L’objectif est évidemment de favoriser l’accès au logement des ménages portugais, en rééquilibrant offre et demande locatives. Lisbonne, par exemple, compte un parc de près de 1,5 million de logements, soit 1,3 logement par ménage. Mais ce chiffre passe en dessous de 0,9 une fois corrigé des résidences secondaires… La détention et la gestion d’un parc locatif par ces nouvelles REIT portugaises vont permettre d’atteindre cet objectif, tout en bénéficiant d’économies d’échelle. Elles devraient attirer des investisseurs, institutionnels ou petits épargnants, et conduire à la mise en place d’un nouvel équilibre immobilier socialement responsable. En favorisant, notamment, la mobilité des salariés, la hausse de la productivité du travail, et la sécurisation des rendements pour les institutionnels engagés dans une démarche ESG et en quête de stabilité de leurs revenus courants. Les SIGI portugaises sont donc potentiellement des candidates idéales pour la poche immobilier coté des OPCI grand public, mais pas seulement !

Propos recueillis par Frédéric Tixier


A propos de Béatrice Guedj

Titulaire d’un doctorat en économie mathématique, Béatrice Guedj a été chercheur au CREST et membre du laboratoire d’économétrie du Cnam, en charge de la modélisation pour le secteur de la construction et des marchés immobiliers au sein de Rexecode (2000-2003), puis Managing Director de la recherche chez Grosvenor pour l’Europe, de 2004 à 2016. Elle a ensuite occupé le poste de Directrice de la recherche et des études à l’IEIF, puis a rejoint Swiss Life Asset Managers en tant que Directrice de la recherche et de l’innovation, en mars 2018. Béatrice Guedj est également Senior Advisor pour l’IEIF..

A propos de l’IEIF

Créé en 1986, l’IEIF est un centre d’études, de recherche et de prospective indépendant spécialisé en immobilier. Son objectif est de soutenir les acteurs de l’immobilier et de l’investissement dans leur activité et leur réflexion stratégique, en leur proposant des études, notes d’analyses, synthèses et clubs de réflexion. L’approche de l’IEIF intègre l’immobilier à la fois dans l’économie et dans l’allocation d’actifs. Elle est transversale, l’IEIF suivant à la fois les marchés (immobilier d’entreprise, logement) et les fonds immobiliers (cotés : SIIC, REIT ; non cotés : SCPI, OPCI, autres FIA).
L’IEIF compte aujourd’hui plus de 120 sociétés membres (2/3 d’investisseurs, 1/3 d’autres acteurs : promoteurs, banques, experts immobiliers, conseils en immobilier, etc.). Le patrimoine immobilier des membres investisseurs représente une valeur globale de près de 300 milliards d’euros. L’IEIF s’appuie sur une équipe de 20 personnes issues à la fois des mondes de la finance et de l’immobilier, dont 6 chercheurs associés. Il dispose de nombreuses bases de données économiques, financières et immobilières, dont certaines ont plus de 30 ans d’historique.

L’IEIF vient de publier une étude sur l’immobilier de tourisme, en s’intéressant plus particulièrement aux actifs hôteliers. Objectif : analyser, chiffrer, et mettre en perspective les grandes tendances qui impactent ce secteur, de plus en plus prisé des investisseurs. Explications, avec Stéphanie Galiègue, directrice de la Recherche et des Études de l’IEIF.

Pierrepapier.fr – L’IEIF vient de publier une importante étude sur l’immobilier de tourisme. Quelles activités recouvre ce secteur ?

Stéphanie Galiègue – L’immobilier de tourisme revêt plusieurs formes. En France, par exemple, avec 18 000 établissements et 210 millions de nuitées, les hôtels en sont les acteurs les plus importants. Les campings – 8 300 unités et 124 millions de nuitées – et les résidences de tourisme – 2 160 établissements et 95 millions de nuitées – viennent compléter une offre traditionnelle désormais concurrencée par les nouveaux acteurs de l’immobilier collaboratif, comme Airbnb. Mais les frontières entre les actifs immobiliers semblent de moins en moins marquées. On trouve aujourd’hui des bureaux qui offrent des services hôteliers – conciergerie, hall d’accueil… – et des hôtels qui accueillent des bureaux dans des espaces de coworking. Le secteur est en réalité de plus en plus complexe, et en proie à de fortes mutations, liées à l’émergence de nouveaux modèles. On observe, par exemple, que les investisseurs qui s’étaient longtemps concentrés sur la détention des seuls murs cherchent désormais également à acquérir les fonds de commerce. Ou que, côté exploitants, le marché se concentre, puisque deux groupes représentent à eux seuls les trois quarts de l’offre de chaînes intégrées. Ce sont ces tendances – parmi d’autres – qu’il nous a paru important de détailler et de remettre en perspective au sein de l’étude que nous venons de publier.

Pierrepapier.fr – Quels sont les atouts de l’actif hôtelier, comparé aux autres classes d’actifs immobiliers ?

Stéphanie Galiègue – L’actif hôtelier est un actif contracyclique : sa performance dépend des flux touristiques mondiaux et davantage de l’attractivité internationale du pays où il est implanté que de ses cycles économiques. De ce fait, il constitue une source de diversification intéressante pour les investisseurs. Il offre en outre des performances plus régulières et plus élevées que les autres actifs immobiliers. Sur les 10 dernières années (fin 2007-fin 2017), le secteur de l’hôtellerie a ainsi dégagé une performance globale de 6,8 %, contre 6,2 % pour les locaux d’activités et la logistique, et 5,1 % pour les bureaux ou les commerces. Le secteur bénéficie également d’une conjoncture porteuse, notamment en France – avec l’objectif du gouvernement d’atteindre un flux de 100 millions de touristes d’ici 2020 -, et d’une offre qui gagne en qualité : 40 % du parc français sont aujourd’hui labelisés 3 étoiles – contre 28 % en 2010 -, et 24 % aux normes 4 et 5 étoiles – contre 11 % en 2010.


Pierrepapier.fr – Votre étude témoigne que les investisseurs s’intéressent de plus en plus à cette classe d’actifs. Quid des véhicules de la pierre-papier (SCPI, OPCI, SIIC) ?

Stéphanie Galiègue – Encore minoritaires dans le patrimoine des investisseurs institutionnels, les actifs hôteliers séduisent effectivement de plus en plus d’acteurs. En attestent les volumes de transactions hôtelières qui sont en progression constante en Europe (plus de 20 milliards d’euros, fin 2017). Les OPCI, professionnels ou grand public, sont les plus exposés, avec 6% de leurs encours sous gestion investis en actifs hôteliers. Un OPCI en particulier, LF Cerenicimo +, est d’ailleurs exclusivement positionné sur ce secteur. Côté SIIC, la proportion est moindre (3% des actifs sous gestion fin 2017), mais elle a fortement progressé puisqu’elle n’en représentait que moins de 1% un an plus tôt. Enfin, les hôtels ne sont présents qu’à hauteur de 1,6% des patrimoines des SCPI. Mais certaines sont plus engagées que d’autres. On peut citer Atream Hotels (Groupe Atream), avec 100% investis en actifs hôteliers – avec 70 % d’hôtels et 30 % de résidences de tourisme et d’affaires -, tout comme Foncia Cap’Hebergimmo (Groupe Foncia) et UFG Pierre & Vacances Conseil Immobilier Moselle (Groupe La Française REM). Logipierre 3 (Groupe Fiducial) est également très exposée, avec 95,4 % de son patrimoine investis sur le secteur hôtelier.

Propos recueillis par Frédéric Tixier


A propos de Stéphanie Galiègue

Stéphanie Galiègue est Directrice de la Recherche et des Études de l’IEIF. Elle dispose de plus de 20 ans d’expérience en matière d’analyse de données, de performance et de risque pour le compte des investisseurs institutionnels dans le domaine de l’immobilier et de la finance. En 2005, Stéphanie Galiègue rejoint IPD France comme Directrice des Etudes et de la Recherche avant d’être promue Directrice générale adjointe quelques mois plus tard. En 2011, elle devient Directrice générale d’IPD France & Europe du Sud et Administratrice. Elle a débuté sa carrière chez Axa Investment Managers Paris en 1996, où elle a développé une expertise particulière en matière d’analyse de performance et de risque, avant de rejoindre CDC Ixis Asset Management en 1999. En 2001, elle est devenue chez Deloitte, responsable de la ligne de service Reporting et Attribution de performance dans le pôle dédié à l’assistance aux sociétés de gestion. Stéphanie Galiègue est diplômée d’HEC, majeure Finance et membre du Cercle des Femmes de l’Immobilier.

A propos de l’IEIF

Créé en 1986, l’IEIF est un centre d’études, de recherche et de prospective indépendant spécialisé en immobilier. Son objectif est de soutenir les acteurs de l’immobilier et de l’investissement dans leur activité et leur réflexion stratégique, en leur proposant des études, notes d’analyses, synthèses et clubs de réflexion. L’approche de l’IEIF intègre l’immobilier à la fois dans l’économie et dans l’allocation d’actifs. Elle est transversale, l’IEIF suivant à la fois les marchés (immobilier d’entreprise, logement) et les fonds immobiliers (cotés : SIIC, REIT ; non cotés : SCPI, OPCI, autres FIA).
L’IEIF compte aujourd’hui plus de 120 sociétés membres (2/3 d’investisseurs, 1/3 d’autres acteurs : promoteurs, banques, experts immobiliers, conseils en immobilier, etc.). Le patrimoine immobilier des membres investisseurs représente une valeur globale de près de 300 milliards d’euros. L’IEIF s’appuie sur une équipe de 20 personnes issues à la fois des mondes de la finance et de l’immobilier, dont 6 chercheurs associés. Il dispose de nombreuses bases de données économiques, financières et immobilières, dont certaines ont plus de 30 ans d’historique.

Dans la famille des classes d’actifs immobilières « alternatives », le secteur hôtelier occupe une place particulière. En raison de ses rendements, mais surtout de leur stabilité. Explications, avec Béatrice Guedj, Directrice de la Recherche et de l’Innovation chez Swiss Life REIM, et Senior Advisor à l’IEIF.

Pierrepapier.fr – Quels sont les trois atouts de l’hôtellerie en tant que secteur d’investissement ?

Béatrice Guedj – Son premier atout est la rentabilité. L’immobilier hôtelier en Europe offre un rendement total supérieur aux autres classes d’actifs, et cela quel que soit l’horizon d’investissement. Sur les dix dernières années, il s’est établi à 6,8% par an, contre 5,4% pour les autres secteurs, selon l’indice paneuropéen MSCI¹. Sur les trois dernières années, son niveau annuel est même passé à 9,7% par an, en raison d’une forte hausse des rendements en capital, tirés par un marché très concurrentiel. Son deuxième atout est la stabilité des rendements locatifs, à un niveau là encore élevé : plus de 5% par an en moyenne. L’indexation des baux sur des périodes longues rend en outre cette classe d’actifs particulièrement recherchée, car synonyme de stabilité des cash flows. Enfin le secteur hôtelier, troisième atout, s’est avéré plus résistant que les autres clases d’actifs, en termes de rendement, lors de la dernière récession. Le secteur hôtelier est donc très bien positionné en termes de couple rendement/risque, en raison de la faible volatilité de ses rendements en capital et de la stabilité de ses rendements locatifs.

Pierrepapier.fr – Pourquoi spécifiquement privilégier l’hôtellerie en Europe ?

Béatrice Guedj – L’hôtellerie offre une exposition à la croissance mondiale, et à l’effet richesse qu’elle engendre, en particulier sur le continent asiatique. Or la hausse de l’activité touristique des concitoyens de cette zone, notamment chinois, s’est déployée prioritairement en Europe. Cette dernière concentre aujourd’hui près de 51% du tourisme mondial, en arrivées et en nuitées. Et elle n’est pas près de perdre sa place de leader, à l’heure de l’intensification du tourisme d’affaires ou de loisirs. Enfin, tous les modèles d’allocation d’actifs démontrent l’intérêt d’une exposition en immobilier sur le segment hôtelier en Europe. Celui-ci offre en effet un niveau de diversification géographique et sectoriel sans autre équivalent, en raison de la faible corrélation entre les grands et les petits marchés de la zone.


Pierrepapier.fr – Quels véhicules immobiliers grand public s’intéressent au secteur hôtelier en Europe ?

Béatrice Guedj – L’hôtellerie a été souvent approchée par le secteur coté. En raison de la dynamisation de la performance et de la stabilité des rendements qu’il procure, le secteur de l’hôtellerie est pleinement intégré aux portefeuilles des grands investisseurs institutionnels, et aux patrimoines des SIIC et autres foncières cotées européennes. Le constat est moins évident du côté des véhicules non cotés à destination des investisseurs particuliers. Mais la tendance est à un renforcement du secteur pour tout type de véhicules.Pour les SCPI, la collecte est clairement à la hausse², avec notamment l’apparition de « pure players» exclusivement investis dans ce secteur. Côté OPCI grand public, c’est plus de 6,7% de leur patrimoine qui est, depuis fin 2016, dédié au secteur hôtelier³. En outre, le dernier sondage réalisé à l’automne 2018 par Preqin montre l’accélération des fonds levés en faveur des véhicules non cotés spécialisés dans une approche multi-pays du secteur de l’hôtellerie. Il est donc clair que les grands assets managers spécialistes de la diversification de portefeuilles ont bien compris l’intérêt de ce positionnement.

Propos recueillis par Frédéric Tixier


A propos de Béatrice Guedj

Titulaire d’un doctorat en économie mathématique, Béatrice Guedj a été chercheur au CREST et membre du laboratoire d’économétrie du Cnam, en charge de la modélisation pour le secteur de la construction et des marchés immobiliers au sein de Rexecode (2000-2003), puis Managing Director de la recherche chez Grosvenor pour l’Europe, de 2004 à 2016. Elle a ensuite occupé le poste de Directrice de la recherche et des études à l’IEIF, puis a rejoint Swiss Life REIM France en tant que Directrice de la recherche et de l’innovation, en mars 2018. Béatrice Guedj est également Senior Advisor pour l’IEIF.

A propos de l’IEIF

Créé en 1986, l’Institut de l’Epargne Immobilière et Foncière est un organisme d’étude et de recherche indépendant qui met à disposition des décideurs immobiliers des outils de veille, d’analyse et de prévision. Il a pour vocation d’être un incubateur d’idées pour la profession et un cercle de réflexion des professionnels de l’immobilier et de la finance. L’IEIF s’articule autour de quatre pôles d’activité : les marchés immobiliers (Tertiaire et Logement) ; les fonds immobiliers non cotés (SCPI-OPCI) ; les fonds immobiliers cotés (SIIC-REITs) ; le Club Analyse et Prévision.


[1] Sur la période 2007-2017.
[2] Pour la première fois en 2017, les montants collectés par les 7 SCPI spécialisées ont dépassé ceux des 22 SCPI commerces. Se référer à l’étude « SCPI : analyse de l’année 2017 de l’IEIF », de Patrick Boério.
[3] Sur un patrimoine total de 5,8 Md€ d’euros en 2016. En 2013, ces classes d’actifs alternatifs étaient inexistantes des portefeuilles. D’après une étude réalisée par l’IEIF pour les comptes de l’ASPIM et l’AFG, « Le marché des OPCI en 2017 ».

L’IEIF vient de publier une étude détaillant les stratégies d’allocation des OPCI grand public. Ces véhicules pèsent aujourd’hui près de 15 Md€ de capitalisation. S’ils ont franchi avec succès leurs dix premières années d’existence, de nouveaux défis les attendent. Explications avec Stéphanie Galiègue, Directrice de la Recherche et des Études de l’IEIF.

Pierre Papier – Au 3trimestre, les OPCI dits « grand public » ont enregistré une collecte en retrait par rapport aux trimestres précédents. Comment l’expliquez-vous ?

Stéphanie Galiègue – Les OPCI n’ont effectivement collecté que 386 M€ au cours du 3trimestre 2018. Il faut remonter au 4trimestre 2014 pour retrouver un si faible niveau de souscriptions (339 M€). Les causes de ce ralentissement sont liées à la prudence de certaines compagnies d’assurance qui, compte tenu de l’atteinte de leur allocation cible, sont amenées à limiter l’exposition immobilière de leurs portefeuilles. Je rappelle en effet que les souscriptions en OPCI sont principalement effectuées via des contrats d’assurance-vie…

Pierre Papier – Quel impact cela a-t-il sur les investissements réalisés par les OPCI en 2018 ?

Stéphanie Galiègue – Le ralentissement de la collecte se traduit effectivement par une baisse du niveau des acquisitions réalisées par les OPCI grand public. Selon CBRE, ces derniers ont investi 497 M€ au cours des neuf premiers mois de l’année. Cela ne représente que 40% des investissements réalisés sur l’ensemble de l’année 2017. L’investissement net (acquisitions moins cessions) des OPCI reste néanmoins positif, de l’ordre de 440 M€ en cumulé fin septembre. On peut d’ailleurs signaler des opérations importantes, comme l’acquisition pour 25,8 M€ d’un portefeuille de commerces en pied d’immeuble de centre-ville à Madrid et à Saint-Sébastien par Swisslife Dynapierre, un OPCI géré par Swiss Life REIM France. Si les OPCI restent majoritairement investis dans l’Hexagone, je rappelle que 43% de leurs actifs sont néanmoins placés hors de France, avec des destinations privilégiées, telles que l’Allemagne, le Luxembourg, la Belgique, la Finlande ou encore l’Autriche.

Pierre Papier – L’IEIF vient par ailleurs de publier une étude sur les stratégies d’allocation des OPCI grand public. Quels en sont les principaux enseignements ?

Stéphanie Galiègue – Nous avons procédé à une analyse complète du patrimoine des OPCI grand public, qui fêtent cette année leurs dix ans d’existence. L’étude couvre donc à la fois la poche immobilière directe détenue par ces fonds (57% de leurs encours), mais également leurs avoirs placés en actifs financiers, à sous-jacents immobiliers, ou non. Plusieurs tendances se dégagent. Premièrement, les OPCI ont fait des choix implicites d’allocation immobilière sectorielle et géographique, assez différents de ceux constatés chez les autres investisseurs institutionnels. Ces choix sont en outre spécifiques à la poche d’investissement. Les OPCI sont, par exemple, très exposés au secteur des bureaux dans leur poche immobilier physique (66%). A l’inverse, celui du commerce domine (36%) dans leur poche immobilier coté. Enfin, et surtout, il apparaît que ces choix d’allocations, au sein de chacune de leurs classes d’actifs, ont eu en moyenne un impact positif sur leurs performances…

Pierre Papier – L’étude met toutefois en garde contre certains risques, notamment opérationnels, qui menacent les OPCI au cours des prochains mois…

Stéphanie Galiègue – Nous avons effectivement souligné plusieurs points d’attention. Certains sont liés à l’évolution de leurs marchés sous-jacents, comme des risques de perte en capital sur l’immobilier coté, ou la question du rendement sur la poche financière. D’autres dépendent effectivement de la capacité opérationnelle des OPCI à s’adapter à leur environnement, caractérisé à la fois par un contexte économique moins porteur, et à la nouvelle stature de leurs investissements. Les OPCI vont notamment devoir se doter de moyens adaptés à la gestion de portefeuilles de plus en plus internationaux, et d’outils leur permettant de gérer plus efficacement le couple rendement /risque de leur niveaux d’exposition…

Propos recueillis par Frédéric Tixier


A propos de Stéphanie Galiègue

Stéphanie Galiègue est Directrice de la Recherche et des Études de l’IEIF. Elle dispose de plus de 20 ans d’expérience en matière d’analyse de données, de performance et de risque pour le compte des investisseurs institutionnels dans le domaine de l’immobilier et de la finance. En 2005, Stéphanie Galiègue rejoint IPD France comme Directrice des Etudes et de la Recherche avant d’être promue Directrice générale adjointe quelques mois plus tard. En 2011, elle devient Directrice générale d’IPD France & Europe du Sud et Administratrice. Elle a débuté sa carrière chez Axa Investment Managers Paris en 1996, où elle a développé une expertise particulière en matière d’analyse de performance et de risque, avant de rejoindre CDC Ixis Asset Management en 1999. En 2001, elle est devenue chez Deloitte, responsable de la ligne de service Reporting et Attribution de performance dans le pôle dédié à l’assistance aux sociétés de gestion. Stéphanie Galiègue est diplômée d’HEC, majeure Finance et membre du Cercle des Femmes de l’Immobilier.

A propos de l’IEIF

Créé en 1986, l’Institut de l’Epargne Immobilière et Foncière est un organisme d’étude et de recherche indépendant qui met à disposition des décideurs immobiliers des outils de veille, d’analyse et de prévision. Il a pour vocation d’être un incubateur d’idées pour la profession et un cercle de réflexion des professionnels de l’immobilier et de la finance. L’IEIF s’articule autour de quatre pôles d’activité : les marchés immobiliers (Tertiaire et Logement) ; les fonds immobiliers non cotés (SCPI-OPCI) ; les fonds immobiliers cotés (SIIC-REITs) ; le Club Analyse et Prévision.

Le succès de l’opération Vesta – la mise en vente d’un portefeuille de plus de 4 000 logements – est une nouvelle marque de l’intérêt croissant des investisseurs institutionnels pour la classe d’actifs résidentiels, sur laquelle ils sont aujourd’hui encore peu présents. Explications, avec Stéphanie Galiègue, Directrice de la Recherche et des Études de l’IEIF.

Pierre Papier – Quelle place occupe aujourd’hui le résidentiel dans le patrimoine des investisseurs institutionnels et dans celui des véhicules immobiliers ouverts au public ?

Stéphanie Galiègue – Il en représentait environ 11% fin 2017, selon MSCI, toutes typologies d’acteurs confondues. Dans l’univers des fonds immobiliers non cotés, le résidentiel stricto sensu n’occupe également qu’une part limitée des portefeuilles. Les SCPI d’immobilier résidentiel – à finalité fiscale – ne totalisent que 8% des 50 Md€ de capitalisation affichés par l’ensemble de cette catégorie de véhicules fin 2017. Côté OPCI, la part de cette classe d’actifs est encore moins significative : 2 % de l’actif net total des OPCI grand public, fin 2017, et 3 % pour les OPCI professionnels. En volume, c’est du côté de l’immobilier coté que les montants sont les plus élevés, puisque le résidentiel représente en moyenne 5 % du patrimoine des SIIC fin 2017.

Pierre Papier – Comment expliquer un si faible pourcentage ? en raison d’une plus faible rentabilité de cette classe d’actifs ?

Stéphanie Galiègue – Les niveaux de performance à long terme des actifs résidentiels sont en réalité assez robustes : sur 20 ans, la performance annualisée du résidentiel est de 7,5 % en moyenne par an (en total return), soit un niveau proche de celui des bureaux (9 %, d’après les indices MSCI IPD France). En outre, les caractéristiques structurelles du résidentiel, dans une logique de diversification des portefeuilles, sont bien reconnues : moindre volatilité que l’immobilier tertiaire, corrélation moindre avec les valeurs mobilières, stabilité et visibilité fortes des cash-flows… J’ajoute que des éléments conjoncturels rendent le résidentiel plus attractif aujourd’hui : un contexte de taux bas, et la contraction des taux sur le bureau prime (3 % à Paris QCA, fin juin 2018), dont les rendements rejoignent ainsi ceux du résidentiel.

Pierre Papier – Plusieurs opérations d’envergure, portant sur des actifs résidentiels, sont intervenues ces derniers mois. Est-ce le signe d’un retour des institutionnels sur cette classe d’actif ?

Stéphanie Galiègue – Il est clair qu’aujourd’hui les marques d’intérêt pour le résidentiel se multiplient et se concrétisent. Outre plusieurs opérations d’acquisition menées en 2017 par BNP Paribas REIM France, Primonial REIM ou AXA IM Real Asset sur des portefeuilles importants (entre 130 M€ et 1,2 Md€), la récente cession par le groupe SNCF d’une participation majoritaire dans la foncière Vesta (propriétaire de 4 000 logements) en dit long sur l’appétence renouvelée des institutionnels en France pour le résidentiel. Non seulement cet appel d’offre portait sur un montant exceptionnel – 1,4 Md€ -, mais il a suscité l’intérêt d’une vingtaine d’investisseurs ce qui, là encore, est le signe que cette classe d’actifs est en train de revenir sur le devant de la scène…


Propos recueillis par Frédéric Tixier

A propos de Stéphanie Galiègue
Stéphanie Galiègue est Directrice de la Recherche et des Études de l’IEIF. Elle dispose de plus de 20 ans d’expérience s’appuie sur une expérience de plus de vingt ans en matière d’analyse de données, de performance et de risque pour le compte des investisseurs institutionnels dans le domaine de l’immobilier et de la finance. En 2005, Stéphanie Galiègue rejoint IPD France comme Directrice des Etudes et de la Recherche avant d’être promue Directrice générale adjointe quelques mois plus tard. En 2011, elle devient Directrice générale d’IPD France & Europe du Sud et Administratrice. Elle a débuté sa carrière chez Axa Investment Managers Paris en 1996, où elle a développé une expertise particulière en matière d’analyse de performance et de risque, avant de rejoindre CDC Ixis Asset Management en 1999. En 2001, elle est devenue chez Deloitte, responsable de la ligne de service Reporting et Attribution de performance dans le pôle dédié à l’assistance aux sociétés de gestion. Stéphanie Galiègue est diplômée d’HEC, majeure Finance et membre du Cercle des Femmes de l’Immobilier.

A propos de l’IEIF
Créé en 1986, l’Institut de l’Epargne Immobilière et Foncière est un organisme d’étude et de recherche indépendant qui met à disposition des décideurs immobiliers des outils de veille, d’analyse et de prévision. Il a pour vocation d’être un incubateur d’idées pour la profession et un cercle de réflexion des professionnels de l’immobilier et de la finance. L’IEIF s’articule autour de quatre pôles d’activité : les marchés immobiliers (Tertiaire et Logement) ; les fonds immobiliers non cotés (SCPI-OPCI) ; les fonds immobiliers cotés (SIIC-REITs) ; le Club Analyse et Prévision.

« Le scénario rêvé d’une croissance mondiale auto-entretenue n’est plus », écrit Béatrice Guedj, Senior Advisor à l’IEIF, dans son dernier commentaire de marché sur l’immobilier d’investissement dans le monde. Or, sur les marchés immobiliers, notamment en Allemagne, la contraction des exportations affecterait rapidement les secteurs de la logistique et des bureaux, prévient-elle.

Le scénario rêvé d’une croissance mondiale auto-entretenue n’est plus : l’« effet papillon » de la guerre commerciale n’a pas encore créé de « chaos », mais déjà de sérieuses turbulences.

Une croissance mondiale soutenue mais avec des prévisions légèrement ajustées à la baisse et des risques en hausse.

Aux Etats-Unis, l’inflation est à 2,8 %, le rythme le plus élevé depuis février 2012. Les prix à la production marquent leur plus nette hausse sur un an depuis plus de six ans. Le taux de chômage poursuit sa baisse à 3,8 % avec une économie qui tourne à plein régime. Le FMI confirme que la croissance américaine restera supérieure à son potentiel, mais freinerait fortement à partir de 2020. En Europe, l’échiquier politique s’est redéfini en Espagne, en Italie et en Allemagne. En zone euro, la balance commerciale vis-à-vis du reste du monde est excédentaire à hauteur de 80 Mds€ jusqu’en mai. Cette bonne nouvelle est finalement déjà derrière nous. La guerre commerciale, via une hausse des droits de douane de 25 %, va peser sur le potentiel de croissance en 2018 et 2019, en sus du renchérissement des prix de « sortie » notamment dans l’industrie manufacturière (82 % des exportations hors UE). Car 33 % des exportations européennes sont en direction des Etats-Unis, notre premier partenaire commercial.

L’Allemagne, première victime.

L’Allemagne, économie la plus exportatrice de la zone euro, qui compte pour 30 % des exportations européennes hors UE, serait la première victime de la hausse des tarifs douaniers. Dans une moindre mesure, les Pays-Bas, la France et l’Italie, avec respectivement 11 %, 9 % et 8 % ne seraient pas épargnés non plus. Pour rappel, 40 % des exportations hors UE émanent de l’industrie automobile.

A cet égard, les indices boursiers ne trompent pas : le Dow Jones européen, excluant le Royaume- Uni, dans les différents secteurs des biens de consommation et des secteurs technologiques, s’est fortement retourné au cours des derniers mois. Sur les marchés immobiliers, notamment en Allemagne, la contraction des exportations affecterait deux secteurs rapidement : la logistique, dont les carnets de commande sont pour partie garnis par la demande extérieure ; et le bureau, via la demande des grands locataires manufacturiers (de l’automobile, des machines-outils ou encore de la chimie). En plus du ralentissement, déjà acté par une érosion des indicateurs de confiance, la croissance locative des métropoles allemandes, tous secteurs confondus, pourrait être revue à la baisse via ce nouveau choc exogène de la demande. Enfin, le secteur logistique, médaille d’or en termes de rendement dans de nombreux pays européens, serait à l’avenir plus vulnérable.

« Football Nation »

En France, après la « Start-up Nation », la « Football Nation » : la victoire des Bleus pourrait soutenir la confiance des ménages comme en 1998, une période au cours de laquelle l’index avait progressé pendant trois mois et coïncidé avec un léger renforcement de la croissance économique. Si le rêve pouvait, là aussi, devenir réalité ! Le ralentissement de l’emploi salarié sur un rythme de 0,8 % l’an, contre une moyenne de 1,1 % depuis 2015, témoigne d’un changement de régime en termes de croissance de l’activité dans la sphère réelle. La hausse du coût des matières premières pèserait sur les marges des entreprises. Pour l’heure, en dépit d’une révision à la baisse de la croissance française, aucun péril en la demeure : le jeu des réformes devrait finalement atteindre son but !

Relèvement de taux

La FED est conforme à son agenda : la cible des Fed Funds a été relevée de 1,75 à 2 % et l’autorité monétaire pourrait accélérer la normalisation dans les mois qui viennent. La BCE joue les prolongations du QE avec un arrêt des achats conditionné à l’évolution du cycle économique. Les taux souverains se sont détendus sur les périphériques mais l’équilibre reste fragile. Sur les émergents, la dynamique reste soumise aux tensions sur le change notamment au Brésil, au Mexique et en Argentine dans le sillage des risques politiques et protectionnistes.


A propos de Béatrice Guedj
Titulaire d’un doctorat en économie mathématique, Béatrice Guedj a été chercheur au CREST et membre du laboratoire d’économétrie du Cnam, en charge de la modélisation pour le secteur de la construction et des marchés immobiliers au sein de Rexecode (2000-2003), puis Managing Director de la recherche chez Grosvenor pour l’Europe, de 2004 à 2016. Elle a ensuite occupé le poste de Directrice de la recherche et des études à l’IEIF, puis a rejoint Swiss Life REIM France en tant que Directrice de la recherche et de l’innovation, en mars 2018. Béatrice Guedj est également Senior Advisor pour l’IEIF.

A propos de l’IEIF
Créé en 1986, l’Institut de l’Epargne Immobilière et Foncière est un organisme d’étude et de recherche indépendant qui met à disposition des décideurs immobiliers des outils de veille, d’analyse et de prévision. Il a pour vocation d’être un incubateur d’idées pour la profession et un cercle de réflexion des professionnels de l’immobilier et de la finance. L’IEIF s’articule autour de quatre pôles d’activité : les marchés immobiliers (Tertiaire et Logement) ; les fonds immobiliers non cotés (SCPI-OPCI) ; les fonds immobiliers cotés (SIIC-REITs) ; le Club Analyse et Prévision.

La guerre commerciale décrétée par les Etats-Unis a déjà impacté les flux mondiaux de capitaux, provoquant notamment « une violente contraction des investissements directs chinois, et une hausse du dollar (6% depuis avril) », rappelle Béatrice Guedj, Senior Advisor à l’IEIF, dans son dernier commentaire de marché sur l’immobilier d’investissement dans le monde.

Aux Etats-Unis, les conséquences de cette guerre déclarée par Donald Trump sont immédiates sur les flux de capitaux : 1) une violente contraction des investissements directs chinois, 10 fois inférieurs à leur niveau sur un an, soit 1,8 Md$, et 2) une hausse du dollar, soit + 6 % depuis avril.

La réforme fiscale porte ses fruits

Côté indicateurs clés, le taux de chômage poursuit sa baisse à 3,8 % tandis que les coûts salariaux sont en hausse de 2,9 %. La réforme fiscale, désormais pleinement assimilée à un QE numéro 4, est efficace : en immobilier résidentiel, le rythme des mises en chantier continue d’osciller autour de 1,3 million d’unités sur les trois derniers mois en mai. Les nouvelles constructions en immobilier commercial s’accélèrent à 13 % l’an, témoignage d’une activité économique soutenue. La croissance américaine pourrait ainsi rester supérieure à son potentiel sans générer de surcroît d’inflation encore une année pleine.

La Chine contre-attaque

La Chine contre-attaque en regard deses ambitions en tant que seconde puissance économique du monde. L’Empire du Milieu n’est désormais plus l’atelier du monde et prépare la croissance des décennies à venir, les Etats-Unis l’ont compris. Le rythme de croissance de l’investissement observé ces dernières années est révélateur du chemin parcouru : le taux d’équipement robotique de l’Empire du Milieu a été quasiment triplé en trois ans, passant de 25 à 68 robots pour 10 000 employés. Certes, ce niveau reste inférieur au niveau de 74 dans le monde, mais à ce rythme, la Chine aura dépassé les Etats-Unis et pourrait se positionner dans les 10 premières nations avec la Corée du Sud, Singapour, l’Allemagne ou le Japon. Depuis 2010, l’Asie est déjà la première puissance en termes de croissance d’équipement, avec + 9 % en moyenne par an contre des taux de croissance respectivement de 7 % et 5 % pour le continent américain et européen. La Chine s’est organisée pour optimiser son équipement avec ses voisins et partenaires, en restant maître du jeu sur la chaîne de valeurs. Aussi, la conjonction des transferts technologiques exigés par Pékin auprès des entreprises européennes, et la mise en place de nouvelles règlementations pèseront graduellement sur les entreprises installées en Chine. Désormais, dans certains secteurs, les entreprises chinoises dépassent la « frontière technologique » de leurs pairs européens, voire américains, ce qui signifie qu’elles deviennent plus innovantes : les BATX (Baidu, Alibaba, Tencent, Xiaomi) ne sont que la face émergée de l’iceberg. Le Made in China 2025 risque d’accélérer ce phénomène, avec pour conséquence immédiate, un ralentissement des revenus des investissements directs pour les entreprises européennes et à terme une éviction du marché chinois.

Rien n’est gagné en zone euro

C’est probablement pour ces raisons que l’Union européenne vient de porter plainte auprès de l’OMC contre les pratiques de dumping et de bafouement des droits des propriétés intellectuelles. En zone euro, l’accord franco-allemandsur l’avenir de la zone euro est un premier pas, mais rien n’est encore gagné. Malgré la décélération du PIB observée, les indicateurs de crédit bancaire conservent des rythmes de croissance soutenus, soit tendanciellement supérieurs à leurs rythmes moyens observés depuis 2016. Les enquêtes de distribution de crédit, notamment sur l’immobilier, restent bien orientées. En France, la croissance est révisée à la baisse, inférieure à 2% : la conjonction d’un ralentissement des demandes extérieure et domestique marque un nouveau tempo, moins euphorique qu’en 2017. Mais ce ralentissement ne présage pas d’un changement de cycle, mais d’une correction de tendance par rapport à la forte accélération passée. En Allemagne, même constat tandis que l’économie espagnole témoigne d’indicateurs soutenus.

Fragile équilibre sur les taux

La FED est conforme à son agenda : la cible des Fed Funds a été relevée à 1,75 % – 2 % et deux hausses supplémentaires de 25 pb en septembre et en décembre sont possibles. La BCE joue les prolongations du QE d’un trimestre avec un rythme d’achats de 30 Mds$ à 15 Mds$. L’arrêt des achats est conditionné à l’évolution du cycle économique. L’engagement de maintenir les taux inchangés a fait glisser l’euro à 1,16$. Les taux souverains se sont détendus, notamment en Italie mais l’équilibre reste fragile…


A propos de Béatrice Guedj
Titulaire d’un doctorat en économie mathématique, Béatrice Guedj a été chercheur au CREST et membre du laboratoire d’économétrie du Cnam, en charge de la modélisation pour le secteur de la construction et des marchés immobiliers au sein de Rexecode (2000-2003), puis Managing Director de la recherche chez Grosvenor pour l’Europe, de 2004 à 2016. Elle a ensuite occupé le poste de Directrice de la recherche et des études à l’IEIF, puis a rejoint Swiss Life REIM France en tant que Directrice de la recherche et de l’innovation, en mars 2018. Béatrice Guedj est également Senior Advisor pour l’IEIF.

A propos de l’IEIF
Créé en 1986, l’Institut de l’Epargne Immobilière et Foncière est un organisme d’étude et de recherche indépendant qui met à disposition des décideurs immobiliers des outils de veille, d’analyse et de prévision. Il a pour vocation d’être un incubateur d’idées pour la profession et un cercle de réflexion des professionnels de l’immobilier et de la finance. L’IEIF s’articule autour de quatre pôles d’activité : les marchés immobiliers (Tertiaire et Logement) ; les fonds immobiliers non cotés (SCPI-OPCI) ; les fonds immobiliers cotés (SIIC-REITs) ; le Club Analyse et Prévision.